(3) 치열하게 책 읽기 - M&A 거래의 기술

 

 

책 제목 : M&A 거래의 기술
저자 : 류호연
쪽수 : 319p
리딩 타임 : 4시간

 

 

책 읽기 전에 사전 정보

• M&A란? 편의점에서 물건을 사듯 기업을 사는 행위를 의미한다.
• M은 Merger의 약자이고, A는 Acquisition의 약자이니, M&A는 각각 기업의 합병과 인수를 의미한다.
• 이외에 책에 등장하는 어려운 용어는 찾아보면서 책을 읽길 바란다.

 

책 소개

• M&A와 관련하여 이해관계인, 절차, 입장 별 고려해야할 포인트를 서술
• 일반화된 부분에 한하여 M&A 과정 중 이해관계인의 고려사항이 포함
• VC, CVC 등 투자심사역, 경영전략, 신사업전략 등의 커리어를 고민하는 사람에게 추천
• 매수, 매도를 할 수도 있는 스타트업 창업자 미래 전략의 폭을 넓히기 위해 읽어보길 추천
• 스타트업 창업자 입장에서 주주간계약서에 포함되는 주요 내용을 포함하고 있음
• Valuation을 측정하는 기법에 대해서 개략적으로 설명하고 있음

 

책의 아쉬운 점

• 저자의 경험에서 비롯된 어디서도 볼 수 없는 고찰포인트가 있었으면 좋았을텐데, 이가 부족하여 아쉬웠음
• 이 책은 관계분야에 종사하는 사람만 읽을 것이기에 문제가 되진 않겠지만 책에 등장하는 회계용어, 법인과 관련된 용어의 설명이 별도로 없어 처음 보는 사람은 난이도가 있을 수 있음

 

책의 좋았던 점

• M&A 과정 중 단계별 고려해야할 포인트를 큰 범주내에서 잘 설명되어 있음
• 창업한지 얼마 안됐을 때 이 책을 접했더라면 중요한 것을 빠르게 배웠을 것이라 생각했음
• 주요 임직원 락인, 지분소량을 보유하고 있다는 가정에 콜, 풋, 드래그, 태그 등 주주간계약서 까지 다뤄주는게 좋았음

 

주요 내용 발췌

매수인 관점의 M&A 단계 서술 (스타트업이 투자 받는 단계도 이와 비슷, 펀딩 금액에 따라 여러 절차가 생략됨)

 

1. 거래의향확인

• M&A 자문사 측에서 접촉하는게 일반적이다.
• CEO가 아닌 지배주주를 만나는게 핵심이다.
• 자칫하면 잘못된 의향을 불러올 수 있으니 세일즈 하듯 조심스럽게 접근하라

2. CA(NDA) 체결

• 매수인은 다음 단계인 CA체결 전후로 법률 등 외부자문사 선정을 진행한다.
• 매도인은 투자자측에 거래가격, 조건 등 일반적 가격정보를 원한다.

3. 예비적 제안

• 매도인은 투자설명서 등을 매수인에게 제공한다.
• 매수인은 예비적 평가를 진행하고, 거래대상, 가격, 대금지급방법, 시기, 조건, 독점협상기간 등을 명시한다.
• 양측은 계속거래를 희망하는지 판단하는 시점이다. 

4. Term sheet 공유

• 본 단계는 법적 구속력이 없다. (아직 상세실사가 진행되기 전이라)
• 최종 계약서를 쓰기전에 골자를 잡아두는 것이다.
• 문서형태 없고 투자자가 제안하는게 일반적이다.
• LOI, Indicative offer 에 매도인이 서명하는 형태이다.
• 여러 투자자가 참여하는 옵션딜은 본 과정이 생략되기도 한다.
• 텀싯 전까지는 매도인 입장에서 투자자에게 건네는 정보가 제한적일 수 밖에 없다.

5. 상세실사(Due diligence)

• 영업, 재무(세무), 법률 등 실사
• 역량이 유효하게 작동하는지 (특정 임직원에 의헤서 발생하나? 혹은 단기금융자산은 아닌가?)
• 인수가격은 적합한가?
• 고려하지 못한 위협요소는 없는가?
• 최종 계약서 구체화
• 인수 후 통합 작업에 대해 계획을 수립

6. 본 계약

• 최종협상 단계
• 주고 받은 텀싯이 수정될 수도 있음
• 매도인 주도의 M&A는 실사후 최종거래조건에 대해 법적구속력을 받는 경우가 많음
• 거래 종결을 위해 승인되어야할 요건을 정함 (이사회, 내부승인, 기타규제기관 승인)

7. 종결

• 양측 이사회 승인 등 필요한 절차 진행
• 대금지급 및 주식양도절차, 이사선임절차 진행 (보통 주주총회는 원콤으로 하려고 하니 여기서 다 처리할 듯)
• 거래의 공표, 상장사의 경우 주식시장의 공시 진행
• 위 단계가 다 끝나면 종결

 

 

새롭게 알게된 용어

• 옥션딜 : 경매방식으로 거래되는 딜
• 그린필드 투자 : 신사업에 진출할 때 새로운 시설 및 제반 처음부터 구축하는 투자방식
• 브라운필드 투자 : 기존 기업이나 공장을 인수하여 구축하는 방식
• 볼트온(Bolt-on) M&A : 자신의 핵심사업과 시너지를 낼 수 있는 작은 규모의 기업을 인수하는 전략
  
  • 토스도 스타트업 투자를 하는데, FI 성격보단 SI 성격으로 투자를 집행하는 것으로 알고 있다. (팀장님 인터뷰 참고)
  • 위와 같이 시너지를 위한 SI 투자가 볼트온 M&A의 초석에 단계에 있음을 생각할 수 있다.
  • 요아정의 경우도 삼화식품과 PE가 같이 인수했으니 식품사가 요아정을 인수한다고하면 자사 원재료를 요아정 유통망에 활용한다던지 등 이런 기타 시너지를 낼 수 있을 것으로 기대해서 인수하진 않았는가? (뇌피셜)
  • 반면, 명륜진사갈비는 포레스트파트너스라는 사모펀드(PEF)가 인수했고 기존 포레스트파트너스(https://forestgp.com/ko/company/)는 기존 식품과 관련되어 전개하던 사업이 없었으니 이는 막연하게 볼트온에 해당하지 않다고 생각할 수 있다.
• 딜 스트럭쳐링(Deal structuring) : 거래 딜의 규격을 설정하는
  
  1. 이번 딜의 수혜자가 누구인가
  2. 이 딜 클로징으로 인해 시장에 어떤 인상을 줄 것인가?
  3. 재무적으로 어떤 효과?
     • 50%를 초과하는 주식을 인수하면 모회사의 연결재무제표로 편입됨
     • 이로인해 세금, 기업의 규모(중소, 중견, 대) 등이 변경될 수 있음을 미리 사전에 고려
     • 책의 저자는 삼전의 매출볼륨을 보면 분기당 10조는 나오는데, 매출액 100~200억 짜리 회사를 사도 실제로 미치는 영향이 미미한 것을 예시로 들었다.
  4. 매수 주체를 누구로 하냐에 따라 지배구조 변화가능성을 고려
     1. 자회사에서 살건지 모회사에서 살건지,
     2. 만약 자회사와 인수대상기업이 같은 업종이면 독점 등 이슈가 있을 수 있어서 오히려 모회사의 지분을 취득하는 등
  5. 거래 주체, 지급방법, 지급시기에 따라 달라지는 세무구조 (세금은 실제 돈을 수취한 시점부터 발생하기에)
  6. 소송, 세금등 우발채무 리스크가 존재하는 경우 이를 단절시킬 수 있는 리스크 구조 생성 필요
     • 예를 들어 회사에서 일부 사업체를 떼어 판매하는 영업양수도 거래를 하거나,
     • 이렇게 사업체를 떼어버릴 때 별도의 독립법인으로 떼어내고, 구매를 하거나 (기존 소송의 주체는 이전 법인에 남겨둔 상태로 오게끔)
• 언아웃(Earn-out) : Valuation Gap이 당사자간 좁혀지지 않는 경우 거래 대상 기업이 미래에 특정 목표치를 달성할 경우 매수인이 매도인에게 추가로 대금을 지급을 약속하는 행위
  • Valuation 자체가 달라지기 때문에 고려해야할 것이 많아 자주 사용하는 방법은 아니라고 함 
  • (나는 이런 케이스의 딜을 기사에서 많이 접한 것 같은데, 신기했음)
  • 내가 생각한 뇌피셜은 언아웃과 함께, 매도인의 주요 임직원을 락인할 경우 좋은 동기부여 효과로 작용할 수 있을 것이라 생각했음

 

기억하고 싶은 부분

• 기업의 M&A를 통해 바라고자하는 궁극적 목표는 주주가치의 제고이다.
• 매수인은 매도인에게 진술 보증과 함께 손해배상 청구 조항을 넣는데 길면 1년(대부분), 5년(세금)이다.
• 인수대상기업에 부동산이 많다면 부동산 과점주주 취득세를 조심하라.
• 인수대상기업이 타국 지사가 존재하는 경우 해당 국에 M&A 관련 규정을 반드시 고려하라.
• Valuation을 측정하는 기법(DCF, EV/EBITDA, PER Valuation)은 한 가지의 방법이 아닌 여러 방법으로 적용해보고 고려해야한다.
• EV/EBITDA 혹은 PER Valuation 같은 상대가치평가 접근법으로 기업의 가치를 추산할 때는 일부가 보다는 경영원 거래가 이루어진 것을 찾는게 오차범위를 줄일 수 있다.
• 기업을 사서 100년 기업으로 생각하겠다가 아니라 10년안에 다시 되팔것처럼 생각하고 사야한다. 그래야 미래 예측에 불과한 해피해피 시너지 리스크를 줄이고 승자의 저주에 빠지지 않을 수 있다.
• 인수자는 기업을 사서 어떻게 하겠다라는 명확한 전략이 있어야한다. (사모펀드도 마찬가지)
• 에스크로 계좌로 거래하기도 한다. (당근마켓이나 번개장터에서만 쓰는줄)
• 지분이연금과 에스크로계좌의 차이점은 에스크로에 예치시키지 않고 거래금액의 지불시기 자체가 이연되니 매수인 측의 자본조달비용이 낮아진다.
• 대개 리스크라고 판단되는 것의 현실화 가능성이 높은 경우 지불이연금 제도를 채택한다.
• 서로 팽팽하게 줄다리기를 하는건 맞는데, Trade-off 관계의 것들을 하나씩 올려놓고 협상하라.
• M&A 주간사는 착수금 + 성공보수 형태로 지급한다. 주로 회계법인이나 IB의 M&A 팀이 맡는다.
• 경업금지 조항에서는 사업, 근무 등이 포함되는데 경쟁기업 자문금지까지 포함된다고 한다 ( 3~10년 동안 )
• 딜 자체를 성공적으로 마무리짓는데 매몰될 수 있다. 실사과정이든 언제든 당초 세웠던 전략과 맞지 않는다면 과감히 포기할 수 있는 결단도 필요하다.

 

느낀점

• 인수자 입장에서 타깃선정은 마치 훌륭한 인재를 채용하는 것과 매우 비슷하다는 느낌을 받더라.
  • 몇 가지의 고려 사항을 나열하고 현재 필요한 우선순위를 정해서 그에 해당하는 임직원을 채용하는 것
  • 하지만 이 보다 선행되어야 하는 것은 이 임직원이 들어왔을 때 나의 어떤 문제가 정확히 해결되는 것을 기대하는, 즉 현재의 문제점과 신규 채용에 따른 명확한 기대포인트를 알고 있어야 하는 것
• 스타트업의 회계장부는 마치 고교입시를 준비하는 학생이 어떻게 될지 모르니 학생부를 잘 챙겨놓는것 처럼 보이더라.
  • 회계법인같은 M&A 자문사를 통해 꾸준히 결산을 이쁘게(누락, 오인 포인트)만들어야 할 것이다.